“¿Son demasiado optimistas los inversores? Creemos que sí. Después de todo, cualquier aterrizaje forzoso podría parecer un aterrizaje suave durante los primeros meses, por lo que el hecho de que algunos datos apunten en esta dirección no es en sí mismo una prueba de que vaya a materializarse”, explica Raphael Olszyna-Marzys, economista internacional en J. Safra Sarasin Sustainable AM.
No obstante, y aunque reconocen que este ciclo les ha sorprendido en muchos aspectos y podría ser diferente, para saber si la economía está realmente aterrizando suavemente, es importante entender las condiciones que tendrían que darse. Desde la gestora ven esencialmente, tres aspectos.
1. Crecimiento del PIB por debajo de lo esperado
Aunque la demanda interna final (PIB excluida la variación de existencias y el comercio neto) creció en 2022 a un ritmo muy inferior a lo que se cree que es la tasa de crecimiento potencial de la economía, en torno al 2%, volvió a acelerarse en el primer semestre de este año, mientras que el crecimiento del empleo se ha mantenido robusto.
“La razón principal es que el sector de los servicios y el gasto de los consumidores han resistido bien, a pesar de que los sectores de la construcción y las manufacturas son mucho más débiles”, indica Olszyna-Marzys.
De cara al futuro, la actividad de los servicios y el consumo deberían moderarse.
“Obviamente, una mayor debilidad del sector servicios tendría que verse parcialmente compensada por una menor debilidad de los otros dos principales sectores de la economía -la industria manufacturera y la construcción- para que el crecimiento económico se mantuviera ligeramente por encima de cero. Sin embargo, no vemos ningún signo tangible que sugiera que el sector manufacturero vaya a dar un giro a corto plazo”, añade el experto.
En resumen, la debilidad de la actividad de los servicios y del gasto de consumo debería moderarse, lo que permitiría que el crecimiento del PIB se ralentizara por debajo de la tasa de crecimiento potencial de la economía en el segundo semestre del año.
“Sin embargo, para evitar una recesión franca, probablemente necesitaríamos que persistiera el repunte de la actividad de la construcción. Es poco probable que el sector manufacturero proporcione este impulso”, destacan en la gestora.
2. La inflación tenderá a bajar al 2%
Hasta ahora, la desinflación parece haber tenido poco que ver con el endurecimiento de la Fed. La caída de la inflación ha sido impulsada principalmente por la inflación acíclica, reflejo de la eliminación de los cuellos de botella en la cadena de suministro y la consiguiente fuerte caída de la inflación impulsada por los costes.
En cambio, según el analista, la inflación cíclica sólo muestra signos preliminares de tocar techo, lo que sugiere que el impacto acumulado de las anteriores subidas de tipos apenas ha hecho mella en la inflación impulsada por la demanda.
Por lo tanto, la cuestión no es la dirección del descenso, sino la velocidad y el alcance del mismo. Además, Olszyna-Marzys estima que es crucial que cuanto más tiempo se sitúe la inflación por encima del objetivo, más probable será que las expectativas de inflación a largo plazo, y por tanto la inflación real, se establezcan en un nivel más alto.
“En otras palabras, estamos bastante seguros de que la inflación subyacente tenderá a la baja hasta el 3-4% en los próximos 6-9 meses, lo que parecería una auténtica tendencia desinflacionista. La incertidumbre, en nuestra opinión, tiene más que ver con el tramo final del camino hacia el 2%“, asevera.
3. La Reserva Federal cambiará de rumbo más rápidamente de lo que parece
Según la mayoría de los indicadores, la política de la Reserva Federal es restrictiva. El punto de vista del aterrizaje suave supone que la Reserva Federal lo hará bien: alcanzará el grado adecuado de restricción durante el tiempo adecuado.
“La historia ha demostrado que esto casi nunca sucede (1995 es la única excepción real). De hecho, la Reserva Federal no tiene una previsión perfecta, e incluso si la tuviera, la política monetaria y la economía no funcionan de forma mecánica. Por tanto, acertar requiere habilidad y una gran dosis de suerte”, opina el experto.
La otra suposición que se suele hacer es que la Reserva Federal dará marcha atrás rápidamente en cuanto la inflación muestre signos más persistentes de ralentización; los mercados financieros prevén cierta relajación de la política monetaria para finales de año. “Nosotros no estamos tan seguros”, agrega.
En conclusión, desde la gestora prevén que hay buenas razones para ser más optimistas sobre la visión de aterrizaje suave. “Lo difícil para la Reserva Federal es que no querrá reavivar las brasas de la inflación”. Por ello, en su opinión, la Fed pecará por tanto de prudente y mantendrá los tipos elevados durante más tiempo.
La otra cara de la moneda es que cuanto más tiempo se mantenga la política monetaria restrictiva, “más probable será que la Reserva Federal “rompa algo”. Aun así, hasta que no haya algo que cuestione la narrativa del aterrizaje suave, es probable que domine la visión del mercado”, concluye Olszyna-Marzys.
